関税への最適な金融政策の反応

というNBER論文が上がっている（ungated版へのリンクがある著者の一人のページ）。原題は「The Optimal Monetary Policy Response to Tariffs」で、著者はJavier Bianchi（ミネアポリス連銀）、Louphou Coulibaly（ウィスコンシン大学マディソン校）。
以下はその要旨。

What is the optimal monetary policy response to tariffs? This paper explores this question within an open-economy New Keynesian model and shows that the optimal monetary policy response is expansionary, with inflation rising above and beyond the direct effects of tariffs. This result holds regardless of whether tariffs apply to consumption goods or intermediate inputs, whether the shock is temporary or permanent, and whether tariffs address other distortions.
（拙訳）
関税への最適な金融政策の反応は何か？　本稿は開放経済ニューケインジアンモデルでこの問いを追究し、最適な金融政策の反応は拡張的なもので、インフレが関税の直接的な影響以上に上昇することであることを示す。この結果は、関税の対象が消費財でも中間投入財でも、ショックが一時的でも恒久的でも、関税が他の歪みに対処する場合でも成立する。

導入部によると、主流派の見解では、関税は価格水準の一度だけの変化をもたらすので、中銀はスタンスを変えるべきではない*1。一方、この研究では、次の論理によって拡張的な金融政策が最適な対応となる。

• 関税が課されると、家計と企業は輸入財の費用が社会費用より高くなったと認識する。
• この乖離が生じるのは、輸入の増加は追加的な関税収入をもたらし、それが均衡で家計所得を増やす、ということを個々の主体が内部化できないためである。
• その結果、輸入は社会的な最適水準以下に落ち込む。
• 関税の代替効果を打ち消し、輸入の減少を緩和するために、最適な金融政策は雇用と総所得を刺激するべきである。

また、マンデル＝フレミングの枠組みに基づく主流派の見解では、関税は為替相場の増価につながり、関税が恒久的ならば貿易収支に影響しない。一方、この研究では、名目為替相場は関税が課された後に減価し、恒久的な関税でさえ貿易黒字を増やす。これは、拡張的な金融政策が為替相場を減価させ、短期的な雇用水準の上昇によって家計が海外資産を蓄積するためである。

多くの主流派経済学者に批判されているトランプ政権の関税政策とFRBへの金融緩和圧力を支持する結果のようにもみえるが、この結果を本当に実地に適用するならば、トランプ政権の関税政策の推進とともに米金利が下がり、日本からみると円高ドル安が進むことになる。

*1:例：Speech by Governor Waller on the economic outlook - Federal Reserve Board「If, as I expect, tariffs do not have a significant or persistent effect on inflation, they are unlikely to affect my view of appropriate monetary policy.」。

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というNBER論文をスティグリッツらが上げている（昨年9月時点のWP(SSRN版)）。原題は「Equity Prices, Market Power, and Optimal Corporate Tax Policy」で、著者はIgnacio González（アメリカン大）、Juan A. Montecino（同）、Joseph E. Stiglitz（コロンビア大）。
以下はその要旨。

We study the optimal design of corporate tax policy in a textbook life-cycle model featuring two key deviations: (i) firms are imperfectly competitive and (ii) households save by purchasing equity shares in a stock market. In this simple environment, the financial wealth of savers is equal to the sum of the productive capital owned by firms and a component capturing the NPV of unproductive rents – what we term “market power wealth” (MPW). We show that this novel component has non-trivial macroeconomic effects, with important implications for optimal corporate tax policy. In particular, MPW significantly crowds out productive investment and accordingly can rationalize a high corporate tax rate. The optimal corporate tax code in our setting assigns the statutory corporate tax rate to target the financial value of pure profits while incentivizing capital accumulation with a partial expensing of firm investment costs.
（拙訳）
我々は、法人課税政策の最適設計を、次の2つの主要な逸脱を特徴とする教科書のライフサイクルモデルで調べた。(i) 企業は不完全競争的である、(ii) 家計は株式市場で株式を購入することにより貯蓄する。この単純な環境では、貯蓄者の金融資産は、企業の保有する生産資本と、我々が「市場支配力資産」（MPW）と呼ぶ非生産的なレントの純現在価値を捕捉する要因との合計に等しい。この新たな要因がマクロ経済に無視できない影響を及ぼすことを我々は示す。そのことは最適な法人課税政策にとって重要な意味を持つ。具体的には、MPWは生産的な投資を有意にクラウドアウトし、従って高い法人税率を正当化する。我々の環境での最適な法人税体系では、純利益の金融価値を対象とした法定法人税率を定める一方で、企業の投資費用を部分的に費用化することで資本蓄積を促進する。

結論部では「Indeed, we show that contrary to traditional intuitions, raising the corporate tax rate can actually stimulate aggregate investment by “taxing away” market power wealth. This effect is all the more relevant when the tax code features generous expensing provisions for the cost of investment.」と書いている。
市場支配力が生産的な投資を圧迫するので高い法人税と投資の経費化でそれを是正する、という考えは興味深いが、市場支配力の弊害を是正する方策としてそれが本当に効率的・効果的なのか、という疑問も湧く。

個人向け医薬品の経済的な実現不可能性とその一つの解決法。

というNBER論文が上がっている。原題は「On the Economic Infeasibility of Personalized Medicine, and a Solution.」で、著者はMarina Chiara Garassino（シカゴ大学医学部）、Kunle Odunsi（同）、Marciano Siniscalchi（ノースウエスタン大）、Pietro Veronesi（シカゴ大）。
以下はその要旨。

Technological advances and genomic sequencing opened the road to personalized medicine: specialized therapies targeted to patients displaying specific molecular alterations. For instance, targeted therapies are now available for 50% of lung cancer patients—with some alterations affecting less than 1% of patients—greatly increasing life expectancy. In an investment model of drug development, we show that current institutions mandating experimentation and approval of individual therapies eventually disincentivize investments in personalized medicine as researchers identify increasingly rare alterations. Recent AI-based technologies, such as AlphaFold3, make personalized medicine viable when regulatory approval regards the process for drug discovery rather than individual therapies.
（拙訳）
技術進歩とゲノム解析は、個人向けの医薬品への道を拓いた。特定の分子変異が見られる患者向けの特別治療である。例えば肺癌患者の50%について今や標的治療が利用可能であり――変異の中には患者の1%以下しか影響しないものもあるが――平均余命を大幅に伸ばしている。医薬品開発の投資モデルで我々は、治療ごとに実験と承認を義務付けている現在の制度は、研究者がますます多くの稀な変異を識別するにつれ、個人向け医薬品への投資の意欲を削ぐことを示す。AlphaFold3のようなAIに基づく最近の技術は、規制における承認が個々の治療ではなく医薬品の発見プロセスに関するものとなれば、個人向け医薬品を実現可能なものとする。

本文（この論文は開放されている）によると、治療可能な分子変異の数が増えると、各変異が影響する患者数が少なくなるため、ランダム化比較試験（RCT）のサンプル確保が難しくなる。また、期待利益の減少とRCTコストの増大により、標的治療薬の薬価を抑えたままでは医薬業界が開発するインセンティブが乏しくなる。仮に薬価の制約を外した場合、採算が取れる価格は変異の数の増加とともに青天井となり、事実上、社会的に開発は実現不可能となる。
肺癌治療は過去20年間に幾つかのブレークスルーを遂げたが、そこで研究者は、肺癌の種類の多くは、肺癌患者の0.1%か0.05%しか影響しない遺伝的変異によるものであることを発見した。モデルのカリブレーションによると、変異の数が限られている時は医薬品業界は利益を上げることができ、それが過去20年間の標的治療の研究と研究開発投資が大きく増えたことを説明する。しかし変異の数が増えるとそうした利益の現在価値は急速にゼロに近付き、研究開発費を実際に報告されている値よりもかなり低く見積もったとしても、変異の数が150を超えるとゼロになる。これは、患者全体の0.6%しか影響しない場合に相当する。採算が取れる価格を計算すると、社会的費用は年数兆ドルになるという。
一方、著者たちが提案するように、「personalized drug discovery process (PDDP) 」という発見過程自体を規制当局が承認する方式に転換すれば、変異ごとにRCTを行う必要がなくなり、開発費は変異の数に左右されなくなる。試算によれば、PDDPの年利益が現行の標的治療の年利益の70％（年生存率が60%の場合）から12%（年生存率が90%に達する場合）の範囲にあれば、医薬品会社はそちらに切り替えるインセンティブを持つという。
開発成功率、生存率と採算が取れる利益の関係について論文では以下の表を示している。

新薬での生存率s^newが高くなると、医薬品がそれで収入を得る期間が長くなり、また、より良い薬を発見する確率が低くなるため、採算ラインが下がる。また、開発成功率Qが上がれば、やはり新薬販売期間が長くなるため、採算ラインは下がる。
現行の標準的な標的治療の年間コストは20万8千ドルであるが、s^new＝60%の場合、Qがわずか10%でも採算ラインは14万5千ドル強となる。s^new＝70%の場合は採算ラインは9万ドル強となり、現行の半額以下となる。

高額療養費制度が話題になった日本にとってタイムリーなテーマであるが、国庫補助だけでなく規制や認可の在り方についても考え方の転換が迫られているようである。

連続時間における幾ばくかの喜ばしい数列空間計算

というNBER論文が上がっている（ungated(SSRN)版）。原題は「Some Pleasant Sequence-Space Arithmetic In Continuous Time」で、著者はAdrien Bilal（スタンフォード大）、Shlok Goyal（ハーバード大）。
以下はその要旨。

This paper proposes an analytic representation of sequence-space Jacobians in heterogeneous agent models with aggregate shocks in continuous time. Our approach is based on a pen-and-paper perturbation of individual policy functions with respect to price changes, rather than numerical or automatic differentiation. We obtain linear partial differential equations that can be solved efficiently. Our continuous time algorithm speeds up computation of Jacobians and impulse responses threefold relative to discrete time. Continuous time is key to take the analytic perturbation in the presence of binding borrowing constraints. We illustrate our approach in leading heterogeneous agent models with and without nominal rigidities.
（拙訳）
本稿は、連続時間でのマクロのショックがある不均一主体モデルにおける数列空間ヤコビアンの解析表現を提示する。我々の手法は、価格変化についての個々の政策関数の紙と鉛筆による摂動に基づいており、数値微分や自動微分*1によるものではない。我々は効率的に解くことのできる線形偏微分方程式を得た。我々の連続時間アルゴリズムは、ヤコビアンとインパルス応答の計算速度を離散時間に比べて3倍に高める。連続時間は借り入れ制約の下で解析的な摂動をもたらす鍵である。我々は、名目硬直性のある、もしくはない先端の不均一主体モデルにおいて、我々の手法を説明する。

以下は本文の冒頭。

Heterogeneous agent macroeconomics has tremendously progressed in the last decade along multiple directions. Continuous time methods have made it possible to solve large-scale models with multiple assets and non-convexities (Kaplan et al., 2018; Achdou et al., 2021). Perturbation methods in discrete time have remarkably accelerated the computation of first-order impulse response functions. Seminal work by Auclert et al. (2021) proposes a highly efficient algorithm that relies on sequence-space Jacobians. In this paper, we ask whether it is possible to design sequence-space Jacobians in continuous time and, if so, whether there are any additional benefits to doing so.
（拙訳）
不均一主体マクロ経済学は過去10年に複数の方向に大いなる進歩を遂げた。連続時間手法は、複数資産を備えた大規模モデルを解くことを可能にした（Kaplan et al., 2018*2; Achdou et al., 2021*3）。離散時間における摂動法は、1次のインパルス応答関数の計算を顕著に速めた。Auclert et al.（2021*4）の独創的な研究は、数列空間ヤコビアンに依拠する非常に効率的なアルゴリズムを提示した。本稿で我々は、数列空間ヤコビアンを連続時間で定式化することは可能か、そしてもしそれが可能ならば、そうすることによる追加的な便益があるかどうかを追究した。

*1:cf. 自動微分 - Wikipedia。

*2:Monetary Policy According to HANK - American Economic Association、ungated版。cf. ハンクの世界 - himaginary’s diary。

*3:Income and Wealth Distribution in Macroeconomics: A Continuous-Time Approach | The Review of Economic Studies | Oxford Academic。

*4:Using the Sequence‐Space Jacobian to Solve and Estimate Heterogeneous‐Agent Models - Auclert - 2021 - Econometrica - Wiley Online Library、WP。

中国の地表輸送網の包括的なGISãƒ‡ãƒ¼ã‚¿ãƒ™ãƒ¼ã‚¹ã¨ãã®è¼¸é€ãƒ»ç¤¾ä¼šçµŒæ¸ˆç ”ç©¶ã«ãŠã‘ã‚‹å«æ„

というNBER論文が上がっている（ungated版）。原題は「A Comprehensive GIS Database for China's Surface Transport Network with Implications for Transport and Socioeconomics Research」で、著者はSteven J. Davis（スタンフォード大）、Meijun Qian（中国人民銀行）、Wen Zeng（オーストラリア国立大）。
以下はその要旨。

We build a granular Geographic Information System (GIS) database that covers China’s national highways, modern motorways, traditional railways, high-speed railways, and waterways at an annual frequency from 1993 to 2020. After describing the database and its construction, we characterize the development of China’s surface transport network. Overall network length more than tripled after 1993. Modern motorways and high-speed railways, nearly non-existent in the early 1990s, account for half the increase in network length. The average distance between county centroids and transport access points fell by more than half, from 13.28 km in 1993 to 5.81 km in 2020. Common county-level measures of connectivity and centrality rose by 22% and 115%, respectively. We also show that discrepancies between distance to motorway access and straight-line distance to motorway routes are often large, and the discrepancies correlate with calendar time, terrain features, and economic development. Because motorway access is vital to local economic development in China, this finding raises the need to re-assess previous research that uses straight-line distance to proxy actual distance. Our GIS database is freely available on an open-access basis, creating an empirical laboratory for new research in multiple directions.
（拙訳）
我々は、中国の国道、現代的な高速道路、従来型の鉄道、高速鉄道、および水路をカバーした1993年から2020年までの年次の詳細な地理情報システム（GIS）データベースを構築した。データベースとその構造を説明した後に我々は、中国における地表・水面の輸送網の発展の特性を説明する。全輸送網の長さは1993年以降に3倍以上に伸びた。現代的な高速道路と高速鉄道は、1990年代初期にはほぼ存在しなかったが、輸送網の伸びの半分を占めた。県の中心と輸送アクセスポイントとの平均的な距離は1993年の13.28kmから2020年の5.81kmへと半分以下となった。標準的な県レベルの接続性と中心性の指標はそれぞれ22%、115%増加した。我々はまた、高速道路の入口への距離と高速道路ルートへの直線距離との乖離が大きいことが多く、その乖離は暦年、地域の特性、および経済発展と相関していることを示す。中国では地域経済の発展にとって高速道路へのアクセスは極めて重要であるため、この発見は実際の距離の代理変数として直線距離を用いたこれまでの研究の再評価を迫るものである。我々のGISデータベースはオープンアクセスとして無料で利用可能であり、様々な方向への新たな研究について実証的な研究室を提供するものである。

以下は高速道路の発展を示した論文の図。

以下は指標の定義を示した論文の表。

Measure	Definition
	Panel A: Location-specific measures
Access indicator	Whether a location has access to transport within a distance
Access distance	The shortest distance to the nearest access point, i.e., motorway entrance/exit, railway station, or highway route
Centrality (Betweenness index)	Ratio of the number of links summed over all shortest paths in the network that pass through a county to the total number of links on the shortest paths summed over all node pairs in the network
Centrality (Degree index)	Ratio of the number of nodes connecting a county to the total number of nodes in the network
Centrality (Closeness)	Ratio of the total number of nodes in a network to the number of links along the shortest paths between a county and all other nodes
	Panel B: Pairwise measures
Travel Distance	Travel distance between locations via transport mode from one city to another or from a postal code centroid to a port
Travel Time	Shortest travel time between geolocations with a transport mode
	Panel C: Network-level measures
Centrality	Aggregations of location-specific centrality measures in a region
Route density	Transport length divided by its area in a region
Node density	Number of access points divided by its area in a region
Connectivity (Beta index)	Average number of links per node in a network (total number of links divided by total number of nodes
Connectivity (Gamma index)	Number of links in a network divided by the maximum feasible number

Note: This table lists all location-specific, pairwise, and network-level transport measures, as well as their definitions.

世界金融循環における中国の対外融資

というNBER論文が上がっている（ungated(SSRN)版）。原題は「China's Overseas Lending in Global Finance Cycle」で、著者はZhengyang Jiang（ノースウエスタン大）。
以下はその要旨。

China’s rising presence in international finance, which has long lagged behind its prominence in international trade, is now reshaping global financial dynamics. Using a large sample of developing countries, this paper documents that countries more reliant on China’s lending are less exposed to the global financial cycle in exchange rates, equity prices, bond yields, and capital flows. These countries were not less exposed before China became a major lender, and trade linkages to China do not explain these results. Since China lends primarily in dollar, the exposure reduction is not through the traditional channel of mitigating currency mismatch. These findings suggest that international lending plays a unique role in insulating developing countries from global shocks, and through this channel U.S. and Chinese policies interact to shape global financial outcomes.
（拙訳）
国際金融において台頭する中国の存在は、国際貿易における顕著な存在に長らく後れを取っていたが、今や世界金融の動学を作り変えつつある。発展途上国の大きなサンプルを用いて本稿は、中国の融資への依存度が高い国は、為替相場、株価、債券利回り、および資本移動における世界金融循環から受ける影響が小さいことを明らかにする。中国が主要な貸し手となる前にはこれらの国が受ける影響は小さくなく、また中国との貿易の結びつきはこの結果を説明しない。中国は主としてドル建てで貸しているため、影響の減少は通貨のミスマッチを緩和するという従来の経路によるものではない。以上の発見は、世界的なショックから発展途上国を隔離する上で国際融資が独自の役割を果たすこと、および、この経路を通じて米中の政策が相互作用することで国際金融の動向が形成されることを示している。

以下は論文の図。

図で参照されている論文はDeconstructing Monetary Policy Surprises—The Role of Information Shocks - American Economic AssociationとChina's overseas lending - ScienceDirect。

ロシア制裁の長期的な結果

というNBER論文が上がっている（ungated版）。原題は「Long-Run Consequences of Sanctions on Russia」で、著者はDavid Baqaee（UCLA）、Hannes Malmberg（ミネソタ大学）。
以下はその要旨。

This paper examines the long-run economic consequences of Western sanctions on Russia. Using a new framework for balanced growth path analysis, we find that the long-run declines in consumption are significantly larger when capital stocks are allowed to adjust --- 1.4 times larger for Russia and 2.2 times larger for Eastern Europe. This is contrary to the common intuition that long-run effects should be milder due to greater adjustment opportunities. In our model, Russian long-run consumption falls by 8.5%, Eastern European consumption by 2%, and Western countries' consumption by 0.3% in response to sanctions. The model also reveals important distributional effects: as capital adjusts, Russian real wages fall more than rental prices in the long run. These findings show that accounting for capital adjustment is quantitatively important when analyzing trade sanctions.
（拙訳）
本稿は、西側によるロシアへの制裁の長期的な経済的帰結を調べた。均衡成長経路分析の新たな枠組みを用いて我々は、資本ストックが調整される時に消費の長期的な減少は顕著に大きくなることを見い出した*1。ロシアでは1.4倍、東欧では2.2倍になる。これは、調整機会が増えることで長期的な効果は弱まる、という一般的な直観に反している。我々のモデルでは、制裁に対応してロシアの長期的な消費は8.5%、東欧の消費は2%、西側諸国の消費は0.3%減少する。モデルはまた、重要な再分配効果を明らかにした。資本が調整すると、ロシアの実質賃金は長期的にはレンタル価格より低下する。以上の発見は、資本調整を考慮することが貿易制裁を分析する時に定量的に重要であることを示している。

以下は論文の表。要旨では貿易の弾力性θが4の時の消費の低下を記している。

以下は資本が賦与されるものとし、投資が最終支出として扱われる静学モデルの結果。
表3と表4を比べると、θ=4の時のGNEの低下は、ロシアでは1.4倍、東欧は2.2倍になっている。

また、表には示していないが、資本が固定されている場合は、ロシアの平均的な資本の実質レンタル価格が4.7%低下するのに対し、平均実質賃金は4.8%低下するという。一方、資本が減少する場合は、平均実質レンタル価格は回復し、最終的にはショック前の水準よりも1.5%高くなるとのことである。それとは対照的に、平均実質賃金はさらに低下していき、最終的にはショック前の水準よりも9.1%低くなるという。

*1:本文ではその理由について「The reason is that for capital, adjustment opportunities amplify, rather than dampen, the initial effects.」と説明している。