マーケットの馬車馬

とりあえず量的緩和解除はどうでもよいとして、しかしそれでも先週末からの日銀の様々なアナウンスは重要な意味を持つ。なぜなら、我々は初めて「完全なフリーハンドを得た日銀」と対峙することになったからだ（この本石町日記氏の指摘はとても鋭いと思う。眼から鱗どころかまぶたが落ちそうなくらいに）。つまり、我々は日銀がこれから何を狙って、どのように行動するのか、一から考えなければならない。「一から考える」というのは、

1.　日銀は何を望んでいるか（政策目標）
2.　日銀は現状をどう認識しているか
3.　目標と現状のギャップを埋めるために、どんな政策が取られるか（政策手段）
4.　我々民間はそれに対してどう対処すべきか
5.　この民間のリアクションが日銀の行動にどんな影響を及ぼすか

を考える、ということだ。当然、同じ事を日銀自身も考えなければならない。我々が上のプロセスで勘違いをすれば、5.で結局金融政策の効果にネガティブな影響を及ぼす。だから日銀は、上のプロセスで我々が正しく予想できるように便宜を図らなければならないわけだ。以下、ひとつひとつ考えて見たい。

もう1週間遅れでタイミングを完全に逸しているのだが、日銀の量的緩和解除の話を軽くまとめておきたい。ただし、後で説明するように、量的緩和解除それ自体よりもそれにくっついてきたネタの方が100倍重要なので、量的緩和解除の話は極力短く抑える予定（それに、日銀の量的緩和になんの意味も無いことは既に繰り返してきたのだし）。

さて、前回、いわゆる「本家の」インフレターゲット（イギリス他で採用されてたり、アメリカで採用すべきかどうかが議論されていたりするあれである）は日本では使用不能である、と書いた。そして、「今」金融政策が出来ないのだから、代わりに「将来の」金融政策（利下げ）を約束することで、期待インフレ率上昇→今のインフレ率回復（景気回復！）を狙うという「もうひとつの」インフレターゲットがあるということも説明した。

今回はこの「もうひとつの」インフレターゲットについて少し詳しく説明したい。これについての理解がないと、「日銀が今までやってきた政策（量的緩和）が正しかったのかどうか」を判断できない。そうなると、量的緩和解除が正しかったのかどうかも判断できなくなってしまう。そんなわけで、当初はこのエントリーの前に速報的に量的緩和解除関連のエントリーを書こうと思っていたのだが、まずこのエントリーを先に書き上げてしまうことにした。今回の量的緩和解除ネタは極力数日中に書くつもりなので、それでお許し願いたい。

困ったことになってきた。筆者の目算としては「量的緩和」解除は早くても4月で、それを前提にこのシリーズ物を書いていたのだが。前回でインフレターゲットの経済学的な議論を一通り網羅し、今回「もうひとつのインフレターゲット」を紹介し、次回でその「もうひとつのインフレターゲット」の中身を説明して第5回で今後日銀がどうすべきかを書く。その上で今日銀がやろうとしていることをちゃんと評価する、というのが当初の狙いだったのだが、各種報道が正しいならこの予定は完全に崩れたことになる（新聞の飛ばし記事には何度も煮え湯を飲まされているので、実際に解除されるかどうかは筆者は予想しないが）。

本当はここで量的緩和解除に関するエントリーを書きたいところなのだが、そのためにはやはりゼロ金利下での金融政策とは何なのか、特に日銀が行ってきた当座預金残高ターゲットという量的緩和政策は何であったのか（政策の本質は何であったのか、有効だったのか・そうでなかったのか）を整理しなければまともな議論など出来はしない。そこで、あせる気持ちを抑えつつ、敢えてインフレターゲットの続きを書きたい。実際に解除されるか、または解除がいよいよ確定的になったら、速報的に別途エントリーを書くことにしよう。

さて、前回は日銀はなぜ「物価の番人」と呼ばれるのか、そしてインフレを抑えるためには失業者を増やさなければならないというジレンマがあることを説明した。更に、期待インフレ率を直接コントロールできるなら、失業率を上げることなくインフレを抑えることが出来ること、しかし期待インフレ率のコントロールというのは簡単なことではないことを説明したところで終わったのだが、今日はその続きを。

なお、前回のコメント欄で日本の「リフレ」関連のコメントを頂戴したが、今回のエントリーは「いかにインフレを抑えるか」が主題であって、「いかにしてデフレから脱出するか」は次回以降に説明することにしたい。その意味で、前回と今回のエントリーは今後の金融政策を議論するもので（もしこのまま景気が回復するなら、という条件付きだが）、次回以降のエントリーが今までの金融政策について議論するものだ、と言えるかもしれない。

多くの読者が、そして筆者自身も既に忘れてしまっていることではあるが、このブログのメインコンテンツは金融政策ということになっている。それでブログ開設から半年ほどかけて量的緩和について色々と書いたのだが、金融政策関連の大ネタであるインフレターゲットについてはあまり書くつもりが無かった。

やはり人間というのはネガティブな動機に突き動かされる方がやる気が出るものであるらしい。筆者にとって「許容しがたい暴論」である量的緩和については、反論も悪口もいくらでも書ける。一昨年の20回シリーズでもまだ書き尽くしていないほどである。しかし、必ずしも賛成ではないが「議論としては分かる」インフレターゲットについては、色々書く気になるほど怨念(笑)が溜まっていなかった。そんなわけで、「この話はそのうち纏めたいなー」と思いつつも1年以上放置してきたのだが、1年も経つと色々と蓄積されるものがある。勘違いとか誤用とかが多過ぎませんか。少なくともネット上では。

この勘違いの源は実は明らかだ。我々が「インフレターゲット」と呼んでいる政策には実は2種類ある。この2つの政策は根本的に違う理屈なのだが、何となく見た目が似ているからか、同じ「インフレターゲット」という名前が冠せられてしまった。その結果、「インフレターゲットその1」を説明するために「その2」の理屈を使ってしまったり、「その2」への反論に「その1」の理屈を使ったり。ちなみにこの手の勘違いの典型例が「イギリスその他の諸国でインフレターゲットは成功しているのだから、日本も『デフレから脱出するために』インフレターゲットを採用すべきだ」というものだ。読者の皆さんも一度は目にしたことがあるのではないだろうか。

そんなわけで、これから5回シリーズくらいで、色々なインフレターゲットの議論を自分なりに整理して見たい。ちょうど日銀も無駄にやる気を出していることだし、金融政策ネタをやるには良い頃合だろう。念のために書くが、筆者は基本的には素人であって、この整理はなによりも自分自身の勉強のためである。上で偉そうなことを書いておきながら、実は自分が勘違いしてましたという可能性も低くはない。その辺りは適宜ツッコミを頂ければ有難い。

さて、大半の読者を完全に置いてけぼりにしたこのシリーズもこれで最終回だ（ということなのでどうか今後ともお見捨てなく・・・お願いしますお願いします）。

前回今回の札割れの原因は政府が資金を大幅に市場から吸収したせいだ、ということを書いた。ただ、その理由が良く分からなかったので、今後の見通しも書くことが出来なかったのだが、本石町日記氏から頂いたアドバイスを元に色々調べてみたら大体全体像がつかめたように思うので、まとめてみたい。

さて、そもそも日銀の金融調節（オペレーション）とはどういうものなのかは一通り説明したので、懸案の札割れの話に移りたい。まず札割れってそもそも何、という話から。

なんだかえらい勢いで日銀のオペが札割れておりますが。

この話、金融政策を考える上ではそれなりに重要なトピックとされているのだが、そのわりにはそもそも「札割れってなに？」という辺りがあまり詰められていないような気がする。前から少し考えていたのだが、この辺りのマネーマーケットの事情がほとんど世間様に知られていないせいで、当座預金残高とか非不胎化介入関連の議論で賛否両論が見事に噛み合わないという事態を招いているようにも思うのだ。そんなわけで、今日はその辺りのマネーマーケット事情について書いてみたい。

書くべきか随分迷ったのだが、書いてしまうことにする。ネット内外の金融政策論議についてだ。